Преумножение денег – искусство, подвластное избранным. Можно ли им овладеть? О биржевых мифах, философии инвестирования и индустриях будущего WEJ рассказал СЕО Инвестиционной компании «Третий Рим» Андрей МОВЧАН.

Андрей, существуют ли на бирже некие закономерности, позволяющие просчитать флуктуации рынков?

Глобальных закономерностей на бирже не существует. Если бы они были, то инвесторы давно бы их освоили и биржи закончили свое существование. Мир познаваем – и если есть описываемый правилами процесс, он достаточно быстро идентифицируется. Мы научились летать на Луну, несмотря на сложнейшую природу и структуру атмосферы, космоса, сложнейшие законы физики. Увы, биржа не поддается просчетам – рынки представляют собой сложнейший случайный процесс.

Принцип – купил дешевле, продал дороже, но в конечном итоге кто-то все же продает дешевле?..

В действительности – сложнее, но грубо говоря – да. Вообще, рынок – это большая игра с ненулевой суммой, зависящей от притоков и оттоков средств, в которую играют десятки тысяч профессионалов. Когда инвестор думает, что смог постичь какие-то закономерности, которые не дано понять другим, – это и есть его главная ошибка, глубочайшее заблуждение, которое может существенно снизить вложенные им капиталы. Рынок полон аналитиков, математиков, системных лабораторий, инсайдеров, маркет-мейкеров – все они, как правило, знают больше, чем обычный инвестор, и, тем не менее, не могут создать механизмов для стабильного обогащения. Любой «менеджер», который приходит к вам и просит денег в управление, обещая их увеличить в несколько раз, либо сам ошибается, либо откровенно обманывает вас.

Но все-таки есть «проверенные» способы зарабатывания на инвестировании?

В экономическом мире вы зарабатываете, если у вас есть преимущество перед конкурентами. На рынке преимуществ может быть два – информация, которой нет у других, и возможности, которых нет у других. Информация (оставим в стороне инсайд) может успешно использоваться там, где есть информационные «ниши», знания, доступные не всем, в то время как в рынке присутствуют игроки, которые этими знаниями не обладают. Яркий пример – малые, региональные рынки, на которых только начинается активная работа.

Локальный язык еще не доступен широкому кругу аналитиков, информация по локальным бумагам плохо покрывается, поэтому они, как правило, дешевы. По мере вписывания рынка в мировой цены растут. Другой пример – нетипичные информационные ситуации. Вот, например, с точки зрения мировых инвесторов облигации Банка ВТБ не должны приносить меньше 6% годовых. Но мы-то знаем, что государство не даст банку обанкротиться! Соответственно, если купить эти облигации в кредит с большим плечом (а кредит взять в Швейцарском банке под 1% годовых), можно очень много заработать. Возможности – тоже важный фактор. Самый простой пример – рисковые ограничения глобальных фондов. Недавняя ситуация с Ростелекомом и региональными телекомами – отличная иллюстрация: крупные западные фонды не имели возможности купить акции региональных телекомов, но могли приобрести акции «Ростелекома». Было известно, что «Ростелеком» собирается объединяться с региональными телекомами и покупка региональных акций была чистым использованием неравных возможностей.

А что вы можете сказать о стратегическом инвестировании?

Это инвестирование, основанное на гипотезе, что ценные бумаги имеют «справедливую» стоимость, которую можно оценить. К примеру, долгосрочные инвестиции в Apple оказались для инвесторов весьма прибыльными. Мало кто сомневался, что акции этой компании будут расти в цене – доля рынка расширяется, компания выходит с новыми продуктами, становясь брендом для нового медийного пространства. К сожалению, оценка справедливой стоимости очень сложна и требует действительно глубокого понимания компании; кроме того, рынок может сколь угодно долго не оценивать бумагу «справедливо».

Для вас это и есть «правильное управление активами»?

Да, немного стратегического инвестирования в сочетании с активным использованием неравных возможностей и информационной ассиметрии.

Андрей, что вы никогда не сделаете как инвестор?

Я никогда не буду инвестировать исходя из логики, что знаю, когда рынок вырастет, потому что я точно знаю, что не знаю этого. Впрочем, как и все остальные. Такова моя философия.

На ваш взгляд, какие индустрии в России станут интересными для капиталовложений в ближайшие годы?

Мы говорим о «стратегическом» инвестировании. Я думаю, что «нерыночный», то есть не зависящий от роста или падения индекса потенциал крупнейших отраслей в России более или менее исчерпан. С другой стороны – есть широкое поле для развития и роста отраслей «второй волны». Например, в России традиционно развивается добыча минеральных ресурсов, и, безусловно, ее развитие продолжится. В индустрию будут вкладываться деньги, как следствие – будет активно развиваться инжиниринговый бизнес. Инвесторам будет интересно все, что связано с созданием проектов и капитальным строительством промышленных объектов в области минеральных ресурсов.

IT- и медиабизнес в России еще очень мало представлены на рынках. Отсутствует научный и технологический бизнесы. Только начинает развиваться здравоохранение как бизнес. Кроме того, дальнейшее развитие получит сервисный сектор – такие банальные направления бизнеса, как рестораны, парикмахерские, бытовые услуги, ритейл и прочее.

У сервисного сектора еще есть потенциал?

Да, движение будет идти в низкий сегмент, в обслуживание масс. Социальное перераспределение денег становится более активным. Первый «звонок» – лидерство «Магнита» по сравнению с его главным конкурентом «Х5». Руководство «Магнита» сделало ставку на небольшие города, в которых сейчас наблюдается подъем, и не проиграло.

Будет ли интересна инвесторам медицина?

Медицина будет развиваться как отдельный сектор сервиса. Население страны стареет и перенимает европейские паттерны отношения к своему здоровью – рост затрат на медицину идет неуклонно, без остановки в кризис. Государственное здравоохранение пока движется в тупик. Будут приниматься вынужденные меры, которые помогут развитию частного рынка. Например, рост ставок по обязательному страхованию (при переходе на одноканальное финансирование) сделает их более приемлемыми для использования в частном секторе. Если появится лекарственное страхование, то, соответственно, перестроится и фармацевтика. Кстати, русский чек на лекарства на одного человека в разы меньше, чем в Европе. И его размер будет увеличиваться.

Каковы ваши прогнозы по IT-сектору?

Мобильные коммуникации, интеграция, ШПД достаточно развиты, там революции не будет, скорее у секторов увеличится ликвидность и представительство на рынках. А вот i-commerce будет активно развиваться. Россия – страна «просторная», и для многих доехать до ближайшего гипермаркета – по расстоянию все равно что переехать всю Бельгию.

Что по другим направлениям – машиностроение, банковские услуги?

Банковские услуги в России развиты уже неплохо, пожалуй, дальнейшее движение пойдет в сторону интернет-платежей, вообще отказа от наличных операций и формирования no-name-рынка банковских услуг. Думаю, что будет дальше развиваться потребительское кредитование. Пока его уровень в стране низкий, хотя возможности рынка позволяют увеличить объемы кредитов в пять-шесть раз.

Машиностроение же в России – традиционно слабая отрасль: для ее развития нужны научные и конструкторские кадры, соответствующая школа, принятый стандарт качества на уровне рабочих операций и, конечно, стратегический взгляд и готовность к вложениям на 15−20 лет. У нас всего этого никогда не было, тем более сегодня. Кроме того, доминировавшее в СССР военное машиностроение оказало разрушительное влияние на всю систему, заложив приоритет функциональности, простоты и быстроты производства, в то время как сегодняшний спрос требует приоритетов дизайна, надежности, универсальности и себестоимости. Вообще все по всем отраслям, в которых дешевый труд играет роль основного конкурентного преимущества, мы безнадежно проигрываем Китаю, а по отраслям, в которых основную роль играет качество и эффективность, – Европе и США.

Насколько развитие российских индустрий будет отличаться от мировой модели?

В мире фантастическими темпами развиваются коммуникации и происходит научная революция. Инвесторам уже сейчас понятно, что в ближайшие десять лет в мире будут активно развиваться высокие технологии. Существенно поменяется представление о базовых индустриях, к примеру таких, как, топливная индустрия, утилизация отходов и энергетика – в этих направлениях технологии полностью поменяются. Также в ближайшие 30−40 лет произойдет очередная сервисная революция – от сервиса, потребляющего большой объем трудовых ресурсов, мы придем к «платформенному» сервису – no-name-услугам, масштабной консолидации и высвобождению трудовых ресурсов из сектора. С точки зрения пропорций, США и Европа 40 лет формировали новую структуру ВВП, в которой сервис занимал более 50% , теперь пришло время науки, которая займет в ВВП лидирующие позиции. И, конечно, серьезное развитие получит продовольственная индустрия, которая будет сильно меняться, адаптируясь к быстрому приросту населения.

Связаны ли эти изменения с европейским кризисом?

Кризис европейской финансовой системы – это очень локальный и мало значимый процесс. Он в конечном итоге волнует три небольших категории людей. Первая – зависимые от социальных выплат работники и безработные. Вторая – финансисты, которые в свое время накупили европейских долгов и теперь не могут получить деньги назад. Третья категория – чиновники, которые должны напечатать новые деньги.

Больше никого кризис не волнует?

Единственный реальный негативный эффект кризиса для других категорий граждан – это существенное сокращение промышленного кредитования. Это явление, безусловно, оказывает влияние на бизнес-активность, но оно носит временный характер. Уже сейчас в системе наблюдается избыток ликвидности.

Источник: World Economic Journal, №5, май 2012.

Российский финансовый сектор очень нестабилен и серьезно зависит от колебаний на мировых рынках. О предложениях экспертной группы по модернизации Стратегии-2020 «Развитие финансового и банковского сектора» — председатель совета директоров МДМ-банка Олег Вьюгин.

Рост без позитива

В последнее десятилетие отечественный финансовый рынок рос очень высокими темпами, однако есть ощущение, что этот рост очень неустойчив. В любой момент, в зависимости от изменения внешних и внутренних условий, быстрый роста сектора может смениться либо его стагнацией, либо требованием существенной поддержки со стороны государства. Если говорить о банковском секторе, то довольно большая доля в нем — фиктивные банки или структуры, которые ведут достаточно рискованный бизнес, или же занимаются обналичиванием и отмыванием денег. Кроме того, фондовый рынок обладает низкой конкурентоспособностью, неразвиты отдельные формы финансового рынка. В российской экономике работают крупнейшие мировые компании по объему их производства, которые генерируют крупные денежные потоки, но когда речь заходит о необходимости привлечения капитала, то эти компании используют аутсорсинг, отметил Вьюгин.

Причины достаточно понятны: регулятивный правовой налоговый режим, который делает осуществление многих сделок в российской юрисдикции менее выгодным; неконкурентные по сравнению с зарубежными процедуры; неразвитость нормативной базы по целому ряду новых инструментов (хеджевых инструментов, производных, синдицированных кредитов, простейшие способы секьюритизации активов) и целого ряда финансовых услуг.

Кроме того, инфраструктура самого рынка устарела. Многие иностранные инвесторы, которые приходят все-таки на российский рынок за российскими эмитентами, пользуются достаточно экзотическими способами входа на рынок, которые недешевы. В итоге, за капиталом компании обращаются на зарубежные рынки, а российский рынок используется, если речь идет о том, чтобы проводить краткосрочные спекулятивные операции, констатировал Вьюгин.

Еще одна проблема — это отсутствие внутреннего долгосрочного инвестора. Развитый рынок капитала, основанный на привлечении капитала через операции с ценными бумагами, как правило, существует в тех местах, где есть крупные пенсионные и страховые фонды. В наиболее развитых рынках такие фонды играют определяющую роль и являются стабилизирующими для рынков, поскольку они инвестируют в долгую средства пенсионных накоплений и расходуются с определенным, довольно большим лагом. В России же эта сфера чрезвычайно неразвита из-за высокой инфляции и отрицательных процентных ставок по рублям и по активам, которые номинированы в рублях, а также из-за значительного колебания доходности. В таких условиях накопление дестимулировалось.

Выпрямление кривой

Российский финансовый сектор мог бы и сейчас расти быстрыми темпами, если бы не глубокий долговой кризис в развитых странах. При высоких ценах на нефть и притоке капитала быстрый рост финансового сектора шел бы по тем же хаотическим правилам, что и в докризисный период. Если ничего не менять, то через какое-то время сектор вернется к быстрому неустойчивому расширению. Можно выбрать такой путь, но лучшим кажется все-таки переход к сценарию сбалансированного развития, который бы базировался на целом ряде изменений макроэкономического регулирования финансового рынка.

Этот сценарий предполагает значительные усилия со стороны как государства, так и непосредственно бизнеса по реализации институциональных структурных мер. Нужно решать три задачи: рост устойчивости финансового сектора, повышение его конкурентоспособности, формирование отечественного рынка долгосрочных инвестиций.

Первая задача частично пересекается с задачей перехода к модели макроэкономической политики, построенной на «внутренней эмиссии», подчеркнул Вьюгин. Иными словами, на смену формирования денежного предложения за счет операций на валютном рынке должно прийти формирование денежного предложения преимущественно за счет операций на рынке внутренних долговых облигаций, причем не только государственных, но и корпоративных. Это потребует от ЦБ больших изменений в политике. Фактически ЦБ придется отказаться от слишком больших интервенций, задающих тренд курсу рубля.

Эта политика реализуема. Она дает возможность более эффективно контролировать инфляцию и сделать процентные ставки ключевыми. А это уже будет стимулировать накопления и делать более осмысленными инвестиции в рублевые активы.

Не удастся повысить устойчивость финансового сектора, не устранив проблему непрозрачности в банковской сфере. В России эта проблема практически не решается, причем непрозрачность находится не только на уровне небольших банков, но и достаточно распространена в крупных. Участники экспертной группы пришли к выводу, что необходимо идти по пути повышения требований капитала до одного миллиарда рублей. По подсчетам, это примерно та сумма инвестиций в капитал, которая уже не будет отбиваться операциями по отмыванию денег. Т.е. инвестировать такую сумму можно, но отработать ее за счет криминальных операций по отмыванию капитала уже будет крайне сложно.

Понятно, что повышение капитала бьет по небольшим банкам, а среди них есть и нормально работающие. Здесь, полагает Вьюгин, нет большой проблемы — эти банки принадлежат конкретным людям, это их инвестиции, их капитал. Если будет проводиться государственная политика по повышению требований капитала, то у таких акционеров будет выбор: либо пополнять капитал, если такой ресурс имеется ( а инвестировать в нормально работающий банк имеет смысл), либо, если таких ресурсов нет, произойдет консолидация и эти акционеры получат деньги. Такая политика не приводит к изъятию или к ликвидации акционерного капитала нормального банка.

В деле повышения устойчивости финансового сектора никак не обойтись без системы макропруденциального регулирования банков и системообразующих небанковских финансовых институтов. На первом этапе внедрения системы предлагается создать на базе Банка России Совет по финансовой стабильности с предоставлением равных полномочий двум председателям Совета: председателю Банка России и министру финансов. В числе их полномочий должен быть мониторинг ситуации на финансовых рынках, реализация временных мер по макропруденциальному регулированию, необходимых для предотвращения перегрева, мониторинг накопления рисков в финансовой системе. Методология того, как это делать, существует, пора заняться ее внедрением.

Требует оптимизации структура надзорных и регулирующих органов. По предложению группы фактически вся власть над финансовым рынком должна быть окончательно передана двум базовым регуляторам — Банку России и ФСФР. Причем речь идет о передаче трех функций: лицензирование, регулирование, надзор, то есть допуск на рынок, установление правил, контроль за правилами. На сегодняшний день это модель ЦБ, надо эту модель перенести и на ФСФР, соответственно, установив достаточно институционализированный способ обмена информацией и постоянных консультаций между этими ведомствами. Сейчас отношения между ЦБ и ФСФР являются достаточно конструктивными, но они не институционализированы.

Инфраструктурные вопросы

Повышение конкурентоспособности — это, в первую очередь, стимулирование рыночной конкуренции между финансовыми компаниями и банками. Наша главная проблема здесь – наличие крупных государственных финансовых институтов, которые напрямую или косвенно пользуются государственной поддержкой. Была обозначена задача, что все такие финансовые институты рано или поздно должны быть приватизированы. Экспертная группа с этим согласна: да, приватизация должна быть проведена, но все понимают, что это задача на долгосрочную перспективу. Еще одно предложение экспертной группы – полное снятие барьеров вхождения в российский финансовый сектор дочерних структур международных банков к 2020 году.

В рамках задачи-2, «Конкурентоспособность», следующая проблема – конкурентоспособная финансовая инфраструктура. Российская финансовая инфраструктура не является в полном смысле конкурентоспособной, поскольку она не предоставляет на сегодняшний день стандартные услуги по проведению сделок с ценными бумагами, существующие в развитых финансовых центрах. Рынку не хватает Центрального Депозитария, необходимо создать институт репозитария, внебиржевых сделок и т. д. Также нужно заняться снятием правовых налоговых барьеров, которые препятствуют использованию российских площадок для осуществления финансовых сделок российскими и иностранными компаниями.

Задача-3 - отечественный рынок долгосрочных инвестиций. В первую очередь, стоит говорить о введении института индивидуальных инвестиционных счетов на пенсионные цели и на образование, а также корпоративных накопительных пенсионных вкладов с открытием персональных пенсионных счетов для работников, администраторами которых могут выступать банки, страховые и брокерские компании. Для развития таких инструментов требуется дополнить законодательство. В мире все механизмы давно отработаны — то, что нужно сделать, не является ноу-хау. Речь идет о попытке внедрить эти механизмы в России через повышение доверия граждан к такому способу накопления.

Не секрет, что уже есть инструменты, носящие характер накопления на старость. Это, например, банковские депозиты. Это не очень правильно, потому что банки, которые аккумулируют депозиты, не являются долгосрочными инвесторами. Банк по своей сути не является долгосрочным инвестором, это медиатор, который действительно может кредитовать, но у него срок кредитования весьма ограничен. Другой уже существующий инструмент — вложения в недвижимость, потому что рентная недвижимость является, по представлению граждан, одной из форм своего будущего пенсионного обеспечения. Это все-таки странный способ долгосрочных накоплений, он не очень эффективен для экономики. Да, это стимулирует строительство, это приносит вклад в ВВП, но эти инвестиции далее замораживаются. Эти деньги могли бы быть вложены в конкретные проекты в реальном секторе и иметь гораздо больший эффект для экономического роста, поэтому важно создавать альтернативные механизмы для формирования институтов длительного накопления, уверен Вьюгин.

Подготовлено - Анастасия Астахова, Opec.ru

Покупка инвесторами ценных бумаг иностранных фирм без резидентов-посредников не производится. Между тем потребность в таких ценных бумагах существует. Возможность реализовать эту потребность появилась после возникновения схемы продажи ценных бумаг при помощи так называемых депозитарных расписок — свободно обращающихся на фондовом рынке вторичных ценных бумаг.

В настоящее время одной из особенностей развития организованных финансовых рынков, ярко выраженной тенденцией является глобализация — появление на базе национальных рынков международного рынка. Международный рынок можно условно разделить на внутренний и внешний. Из-за законодательной, политической и экономической нестабильности, проблем, связанных с налогообложением и конвертированием, покупка инвесторами ценных бумаг иностранных фирм без резидентов-посредников не производится. Между тем потребность в таких ценных бумагах существует. Возможность реализовать эту потребность появилась после возникновения в США схемы продажи ценных бумаг при помощи так называемых депозитарных расписок.

Поводом для выпуска депозитарных расписок послужил запрет в 1927 г. законодательством Великобритании вывоза из страны национальных ценных бумаг.

В свою очередь, законодательство США запрещает свободное хождение в стране ценных бумаг нерезидентов. Они могут быть предложены на американском фондовом рынке только через ADR (американские депозитарные расписки). Рынок депозитарных расписок начал активно развиваться в 70—80-е гг. XX в. вслед за интеграцией мирового капитала. В 90-е гг. этот рынок пережил настоящий бум, который был частично спровоцирован падением процентных ставок в США и поиском американскими инвесторами возможностей зарабатывать деньги на рынках развивающихся стран.

В настоящее время на мировых фондовых рынках обращаются более 1 000 депозитарных расписок на акции различных эмитентов более чем из 60 стран, значительная часть из которых представлена компаниями из развивающихся стран, а также российскими эмитентами.

1. Понятие депозитарной расписки

Депозитарные расписки представляют собой инвестиционный инструмент международного фондового рынка.

Депозитарная расписка — это свободно обращающаяся на фондовом рынке вторичная ценная бумага, выпущенная в форме сертификата авторитетным депозитарным банком мирового значения на акции иностранного эмитента и свидетельствующая о владении определенным количеством акций иностранной компании, депонированных в стране нахождения этой компании, кругооборот которых осуществляется в другой.

В мировой практике различают два вида депозитарных расписок:

• ADR (American Depositary Receipt) — американские депозитарные расписки, которые допущены к обращению на американском фондовом рынке;
• GDR (Global Depositary Receipt) — глобальные депозитарные расписки, операции с которыми могут осуществляться и в других странах.

По американскому законодательству ADR — сертификат, который не является ценной бумагой, но удостоверяет право на ценную бумагу. Сертификат ADR должен содержать информацию о депозитарии и краткое описание депонированных ценных бумаг, полномочий по голосованию (в том числе по доверенности), распределению дивидендов. Сертификат должен также отражать размеры оплаты услуг депозитария. В сертификате должно быть указано, что эмитент подпадает под требования Закона 1934 г., что означает возможность для любого инвестора получить информацию об эмитенте в Комиссии США по ценным бумагам и биржам (Securities and Exchange Commission — SEC).

Обыкновенные и привилегированные акции, облигации — все эти ценные бумаги, как известно, являются эмиссионными ценными бумагами, объектами инвестиционной деятельности. На все эмиссионные ценные бумаги могут быть выпущены депозитарные расписки.

Разрабатывая программу выпуска ADR (GDR), компании преследуют достижение следующих целей:

• привлечение дополнительного капитала для реализации инвестиционных проектов;
• создание имиджа, привлекательного для иностранных и отечественных инвесторов, так как депозитарные расписки на акции компаний выпускают известные мировые банки;
• рост курсовой стоимости акций на внутреннем рынке в результате возрастания спроса на эти акции;
• расширение круга инвесторов, привлечение зарубежных портфельных инвесторов.

Выпуск депозитарных расписок является весьма привлекательным и для инвесторов. Привлекательность ADR (GDR) для инвесторов, как показывает мировой опыт, состоит в возможности:

• более глубокой диверсификации портфеля ценных бумаг;
• доступа через депозитарные расписки к акциям зарубежных компаний;
• получения высокого дохода на росте курсовой стоимости акций компаний из развивающихся стран;
• снижения рисков инвестирования в связи с несинхронным развитием фондовых рынков в различных странах.

2. Виды депозитарных расписок

Депозитарные расписки делятся на два вида: неспонсируемые и спонсируемые.

Неспонсируемые ADR (non-sponsored ADR) выпускаются по инициативе крупного акционера или группы акционеров, владеющих значительным числом акций компании. Их выпуск никак не может контролироваться эмитентом. Основное преимущество выпуска неспонсируемых депозитарных расписок заключается в том, что требования Комиссии США по ценным бумагам и биржам (SEC) к ценным бумагам, против которых выпускаются эти расписки, заключаются лишь в представлении ей пакета документов, подтверждающих полное соответствие деятельности компании-эмитента и ее ценных бумаг (акций и облигаций) законодательству страны эмитента. Недостатком неспонсируемых ADR является то, что торговать ими можно только на внебиржевом рынке: неспонсируемые ADR не допускаются к торговле на бирже и в системе NASDAQ. Поэтому котировки неспонсируемых депозитарных расписок носят информационно-справочный характер. В результате купля-продажа данных расписок осуществляется при личной встрече, по телефону или при помощи средств электронной связи.

В последние годы наметилась твердая тенденция к снижению числа программ выпуска неспонсируемых расписок и роста спонсируемых ADR.

Спонсируемые ADR (sponsored ADR) выпускаются по инициативе эмитента. Они могут быть выпущены только одним депозитарным банком, подписание специального договора с которым является обязательным условием регистрации в SEC.

Спонсируемые ADR выпускаются четырех уровней: первого, второго, третьего и четвертого. Следует отметить, что первые два выпускаются на уже существующие на вторичном рынке акции, а выпуск ADR третьего и четвертого уровней предполагается за счет новой эмиссии.

3. Механизм выпуска и обращения депозитарных расписок и его особенности

Депозитарные расписки — это физически существующие бумаги (сертификаты), выпускаемые депозитарием, в роли которого традиционно может выступать банк или трастовая компания. Перед выпуском спонсируемых ADR между компанией-эмитентом и банком-депозитарием подписывается депозитарный договор, фиксирующий все условия выпуска ADR и функции каждой стороны. Под выпуск ADR компания-эмитент осуществляет эмиссию акций и передает их на ответственное хранение банку-кастоди или непосредственно банку-депозитарию, который будет выпускать ADR. В России эти услуги оказывают такие банки, как «Кредит Свисс» (Credit Suisse) и «Ай Эн Джи Бэнк» (ING Bank), имеющие официально зарегистрированные дочерние компании в Москве. Банк-кастоди осуществляет свои функции на основании договора с банком-депозитарием, выпускающим депозитарные расписки.

Основные функции банка-кастоди, работающего по программе ADR:

• осуществление учета и перерегистрации владельцев акций, на которые депозитарный банк выпустил ADR;
• участие в переводе дивидендов;
• регистрация себя самого в реестре акционерного общества в качестве номинального держателя по акциям, на которые выпущены депозитарные расписки.

Акции, которые находятся на ответственном хранении, регистрируются в реестре акционеров на имя ответственного хранителя банка-кастоди, последний является номинальным держателем этих акций, т.е. он держит акции от своего имени, не являясь собственником этих ценных бумаг.

На общее количество акций, находящихся на ответственном хранении, банк-депозитарий получает глобальный сертификат ADR, на основании которого выпускаются депозитарные расписки для продажи инвесторам.

Банк-депозитарий, работающий по программе ADR, выполняет следующие функции:

• выпускает депозитарные расписки на депонированные ценные бумаги иностранного эмитента и в случае необходимости осуществляет их аннулирование;
• выступает агентом и регистратором, т.е. оформляет операции по депозитарным распискам, ведет реестр номинальных и реальных владельцев депозитарных расписок, выплачивает дивиденды, выступает агентом по доверенности;
• оказывает помощь иностранной компании-эмитенту в подготовке документов для SEC при регистрации выпуска депозитарных расписок, а также при предоставлении в SEC форм регулярной финансовой отчетности;
• осуществляет информирование широкого круга участников рынка ценных бумаг о начале выпуска депозитарных расписок, т.е. обеспечивает информационную поддержку проекта выпуска ADR;
• обобщив результаты голосования держателей ADR, направляет их эмитенту, если инвестор имеет право собственности на голосующие акции и желает реализовать свое право голоса;
• осуществляет консультирование инвесторов и оказывает им помощь в подготовке документации для налоговых органов во избежание двойного налогообложения.

Лидерами на мировом рынке в области предоставления депозитарных услуг по программам ADR являются: старейший коммерческий банк США «Банк оф Нью-Йорк» (Bank of New York), «Ситибанк» ( Citibank) и «Морган Стенли» (Morgan Stanley).

При выпуске ADR к фирме-эмитенту акций предъявляются определенные требования:

• акции, на которые выпущены ADR, не должны иметь хождения ни на каких фондовых биржах в период действия депозитарного договора;
• акции, которые переданы на ответственное хранение, не могут быть предметом залога;
• акции, на которые наложены какие-либо запреты, нельзя передавать на ответственное хранение и регистрировать на номинального держателя.

Обращение ADR. Депозитарные расписки могут быть выпущены, если инвесторов привлекают акции или облигации иностранной компании. В этом случае инвесторы поручают своим брокерам купить ценные бумаги интересующей их компании-эмитента. Брокеры приобретают ценные бумаги либо через свои отделения, работающие в стране компании-эмитента, либо через брокеров, работающих на фондовом рынке эмитента. Затем ценные бумаги доставляются в банк-кастоди. Приобретенные ценные бумаги зачисляются на счет депо депозитарного банка, выпускающего ADR. После этого депозитарные расписки доставляются брокеру, брокер переводит ADR на счет депо, указанный инвестором.

Брокер, действующий по поручению инвестора, осуществляет операцию по купле ценных бумаг, которых нет на американском фондовом рынке. При этом схема покупки депозитарных расписок выглядит следующим образом:

1. инвестор дает поручение брокеру, например в США, купить депозитарные расписки;
2. брокер, работающий в США, дает распоряжение брокеру страны местонахождения эмитента на покупку эквивалентного количества ценных бумаг;
3. брокер, работающий на фондовом рынке страны компании-эмитента, покупает ценные бумаги данной компании на фондовом рынке своей страны;
4. ценные бумаги поступают в банк-кастоди;
5. банк-кастоди (банк-хранитель) записывает данные ценные бумаги на счет банка, выпускающего депозитарные расписки;
6. банк-депозитарий выпускает ADR, которые доставляются американскому брокеру через регистрационно-клиринговый центр;
7. регистрационно-клиринговый центр записывает депозитарные расписки на счет брокера для дальнейшей продажи инвестору.

Размещенные депозитарные расписки свободно обращаются на фондовом рынке путем совершения инвесторами сделок по купле-продаже ADR. Изменения в составе владельцев ADR фиксируются в реестре, который ведет банк-депозитарий, выпустивший ADR.

За каждой размещенной депозитарной распиской стоит определенное количество зарезервированных у ответственного хранителя (банка-кастоди) акций компании. Количество акций, включенных в одну депозитарную расписку, фиксируется в договоре, заключаемом между компанией-эмитентом и банком-депозитарием. Так, одна депозитарная расписка, выпущенная на акции АО «Сургутнефтегаз», включает 50 обыкновенных акций этой компании. При желании инвестор может обменять свои ADR на акции этой компании.

Американский инвестор не может продать акции российского эмитента на американском фондовом рынке, поскольку российским законодательством вывоз российских акций за рубеж запрещен.

Процесс продажи ADR, которые обращаются на американском фондовом рынке, предполагает два варианта реализации ADR:

1. путем прямой продажи депозитарных расписок на вторичном рынке в США;
2. путем конвертации депозитарных расписок в акции и продажи этих акций на рынке страны компании-эмитента.

В первом случае владелец депозитарных расписок обращается к своему брокеру с поручением продать ADR. Американский брокер пытается продать их на фондовом рынке США. Если ему удается продать депозитарные расписки, он регистрирует сделку в депозитарном банке, после этого депозитарные расписки оформляются на нового владельца.

Во втором случае, если брокеру не удалось продать депозитарные расписки своего клиента на американском фондовом рынке, он обращается к российскому брокеру и просит его найти покупателя в России. Когда российский брокер найдет покупателя, депозитарный банк аннулирует выпущенные им ADR, банк-кастоди прекращает выполнять функции номинального держателя акций и акции переоформляются в реестре на нового владельца.

Схема продажи ADR выглядит следующим образом:

1. владелец ADR дает поручение своему брокеру продать депозитарные расписки;
2. брокер дает поручение российскому брокеру найти покупателя в России и одновременно возвращает депозитарные расписки банку-депозитарию для конвертации их в акции;
3. банк-депозитарий, получив ADR, списывает их со счета инвестора, вносит изменения в реестр владельцев ADR;
4. банк-депозитарий информирует банк-кастоди об уменьшении количества ADR и количества акций, которые должны быть списаны со счета номинального держателя, т. е. сняты с ответственного хранения;
5. в результате конвертации ADR в акции банк-кастоди прекращает свою функцию номинального владельца ценных бумаг и дает информацию реестродержателю о необходимости внести изменения в реестр акционеров, т. е. уменьшить количество акций у номинального держателя и записать эти акции на американского инвестора;
6. акции зачисляются на лицевой счет американского инвестора;
7. дается поручение российскому брокеру реализовать акции;
8. происходит продажа акций на российском фондовом рынке;
9. списываются акции с лицевого счета американского владельца и записываются на счет нового владельца;
10. перечисляются денежные средства через клиринговую систему на счет американского инвестора.

4. Выпуск ADR/GDR на акции и облигации российских эмитентов

Российские компании заинтересованы в выходе на мировые фондовые рынки с целью привлечь инвестиции для развития производства. Поэтому они начали активно использовать возможности ADR и GDR для проникновения на американский и европейский фондовые рынки. И хотя российские эмитенты сравнительно недавно начали осваивать зарубежные рынки, по мнению брокеров, для компаний-эмитентов этот инструмент привлечения капитала скоро станет привычным.

В 1996 г. Комиссия по ценным бумагам и биржам разрешила российским компаниям подавать заявки на размещение ADR первого уровня среди американских инвесторов при условии обязательного информирования инвесторов о состоянии российских акционерных реестров.

На настоящем этапе развития фондового рынка в России отечественным фирмам-эмитентам все же, как правило, доступны только программы первого уровня либо ADR третьего уровня. Обусловлено это тем, что финансовая отчетность должна быть составлена в соответствии с международными стандартами, а этим требованиям значительное число российских эмитентов не соответствует.

Большинство ADR, выпущенных на акции российских компаний и банков, представляют собой бумаги первого уровня, что дает инвесторам право торговать ими лишь на американском внебиржевом рынке вне электронной клиринговой системы NASDAQ, a также на тех биржевых площадках вне США, где они войдут в листинг. Для российских депозитарных расписок это Берлинская, Франкфуртская и Лондонская биржи. Интерес для инвесторов представляет возможность спекуляции с депозитарными расписками посредством игры на разнице курса акций в России и цены ADR в США.

Что касается российских эмитентов, то решающим фактором при принятии решения о выпуске депозитарных расписок должна быть не инвестиционная привлекательность фирмы для потенциального инвестора как таковая, а состояние финансовых рынков в этот период в регионе, где фирма-эмитент планирует размещать свои финансовые инструменты, поскольку глобализация финансовых операций привела к затовариванию фондовых рынков. Так, ежегодно на международные финансовые рынки выбрасывается на 40 млрд. долл. США новых ценных бумаг. Кроме того, следует учитывать и другую тенденцию — смену предпочтений финансовых менеджеров, а именно переход от формирования инвестиционных портфелей по региональному принципу к инвестированию средств, например, в телекоммуникационный сектор в глобальном масштабе. Эти и другие особенности необходимо учитывать при планировании выпуска ADR и GDR.